科锐国际(300662)2018年报点评：外延内生表现靓丽，灵活用工增长翻倍

　　【投资要点】

　　4 月 22 日，公司发布 2018 年年度报告，公司 2018 年实现收入 21.97亿，同比增长 93.54%，实现归母净利润 1.18 亿，同比增长 58.3%，基本符合预期。

　　三大主业增长强劲，灵活用工占比再度提升。 公司三大主业表现亮眼，其中招聘流程外包业务同比增长 29.32%，保持上半年的增速，毛利率同比增加 5pct; 中高端人才访寻业务同比增长 41.56%，较上半年有所提速， 公司加速二、三线城市布局， 在网点扩张的同时加大企业客户拓展，同时公司的 CTS 系统提高了顾问的产出效率，毛利率与去年同期持平;

　　灵活用工业务增速最快，目前占总业务收入比重为 68.83%，同比增长 130.38%， 剔除 Investigo 并表影响，同比增长 56.16%，依然处于提速通道。灵活用工毛利率 8%，同比下降 1.61pct， 毛利率下降主要受 Investigo 并表影响，扣除 Investigo， 灵活用工毛利率9.17%，同比下降 0.44pct。

　　业务结构改变致使综合毛利降低，期间费用控制良好。 公司综合毛利率为 18.11%，同比下降 4.35pct。 综合毛利率下降主要为毛利率较低的灵活用工占比提升所致，但我们认为大力发展灵活用工可以快速扩大公司的营收规模，增强用户粘性，有利于巩固公司的壁垒。

　　公司净利率 6.24%，同比下降 1.31pct， 下降幅度小于毛利率，公司期间费用控制良好， 期间费用率同减 1.87pct，主要是管理费用率下降1.6pct， 除此之外，研发费用率下降 0.43pct，销售费用率下降0.08pct，财务费用率微增 0.32pct。

　　灵活用工业务处于成长快车道，科技赋能助力公司更上一层楼。 根据灼识咨询数据， 我国灵活用工业务处于快速发展期，预计 2017-2022年行业复合增速为 24.2%。社保新规以及择业观念的转变有助于灵活用工模式的快速推广，公司作为灵活用工龙头企业有望充分享受行业发展红利。

　　公司大力发展线上技术，大数据技术可以帮助公司在候选人和企业之间实行更准确的匹配，同时线上产品的推出可以帮助公司接触到更多的长尾客户。 2018 年公司前五大客户采购规模同比增长50%，但占比从 2017 年的 27%下降至 21%，客户结构更加均衡。

　　【投资建议】

　　公司作为 A 股唯一的人力资源服务企业，标的稀缺，内生外延双轮驱动。结合公司 Q1 情况，我们上调之前的盈利预测。 我们预计公司 2019/2020/2021 年实 现 收 入 分 别 为 34.08/42.47/47.65 亿 元 ， 实 现 归 母 净 利 润 分 别 为1.59/2.11/2.38亿元，EPS分别为 0.89/1.17/1.32元，对应 P/E分别为 41/31/27，维持“买入”评级。

　　【风险提示】

　　宏观经济下行;

　　竞争加剧。