圆通速递(600233)下半年成本改善显著，业绩超预期

　　事件：圆通速递公布2018年年报。2018年实现营业收入274.65亿元，同比增加37.5%;实现归属母公司股东净利润为19.04亿元，同比增加32%。第四季度实现营业收入88.42亿元，同比增加24.27%，实现归母净利润6.5亿元，同比增长69%。

　　下半年件量增长恢复，单件成本大幅下降：圆通速递国际于去年11月并表，排除该影响全年营收同比增长24%，归母净利润同比增加约29%。快递业务本期业务量恢复，全年完成66.64亿件，同比增长31.61%;单件收入为3.44元，同比下降6.4%，考虑口径调整、扣除派费，实际单件收入降幅约在6%。

　　单四季度看，公司盈利出现大幅改善;下半年单件收入降幅有所扩大，同时带来业务量增速加速回升;另外由于公司加速资本开支，下半年单件成本出现大幅度下降，下半年单件运输及中转成本分别为0.77及0.43元，同比下降19%及12%。

　　资本开支加速，成本管控效果显著：2018年开始公司进行一系列战略调整，开始重视降本增效及核心竞争能力的构建;全年公司资本开支加速，购建固定资产、无形资产及长期资产支付现金为34.83亿元，同比增加103%。

　　基础设施的投入带来成本的大幅改善(1)完善运能体系，截至年底公司自有车辆达到1199辆，运输车辆固定资产价值同比增加173%，实现全年单件运输成本下降14.5%;(2)加大转运中心自动化设备投入，全年公司共完成布局自动化分拣设备39套，全年单件中转成本下降6.7%。

　　经营质量改善，建包中心实现加盟商降本增效：从经营质量来看，公司在上下游的议价能力在逐步提升，本期经营性净现金流入/归母净利润比例为122%，去年同期为108%。另外公司于2018年开始推广建包中心，推进辐射范围内各加盟商统一建包、集中操作，以实现加盟商降本增效;截至2018年底，已建成建包中心合计有32个。

　　投资建议：圆通速递战略调整成效显著，伴随公司在核心资产及服务质量上的持续关注，市场占有率及盈利能力将得到持续改善。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为22.6、25.1、27.6亿元，对应现股价PE为17、15.5、14倍，给予“买入-A”评级。

　　风险提示：电商件市场激烈的价格战，资本开支过快侵蚀现金流及利润，人工及油价等刚性成本上升等。