海能达：经营性现金流和三费持续改善，变革成果显现

　　事件：公司发布2019年一季报，实现营收10.92亿元，同比下降10.72%，归属于上市公司股东净利润为亏损9981万元。

　　19Q1实际业绩同比大幅减亏，经营性现金流改善明显

　　公司2019Q1收入10.92亿元，同比下降10.72%，但实际上2018Q1因延迟确收新增了3.5亿元收入(2017年末电容、功放等原材料供货影响，约有3.5亿元收入计入2018Q1报表)，如果剔除该部分影响，19Q1收入实际同比增长约25%。

　　公司2019Q1亏损9981万元，主要源于经营具有季节周期性，一季度为经营淡季，而持续投入，实际上19Q1同比去年出现了大幅减亏(去年同期亏损1.04亿元，但是由于2017年末电容、功放等原材料供货影响，约有3.5亿元收入计入2018Q1报表，影响利润约为1.82亿元，因此去年18Q1经营对应的真实利润-2.86亿元)，公司精细化管理、提效控费、赛普乐、诺赛特整合/协同的效果显现，运营效率有较大提升。

　　经营性性现金流持续改善，公司自去年Q3、Q4经营性现金流持续改善后，19Q1淡季下，经营活动现金净流量为3.09亿元，同比去年(-4.1亿元)大幅改善。

　　同时，19Q1管理费用率和销售费用率分别同比下降1.91和2.76个百分点。我们认为，公司精细化管理、提效控费、赛普乐、诺赛特整合/协同的效果显现，运营效率有较大提升，未来仍有望持续改善。毛利率稳中略升，费用率有明显改善

　　2019Q1公司整体毛利率为45.97%，同比下降2.81个百分点，预计为公司产品结构变化影响。

　　2019Q1三项费用率为58.5%(包含研发费用)，同比下降0.55个百分点。其中管理费用率(包含研发)32.23%，同比下降1.91个百分点，销售费用率17.04%，同比下降2.76个百分点，公司控费、精细化经营效果持续显现;财务费用率9.23%，同比提升4.12个百分点，源于借款增加及市场利率上升，引起利息支出增加。

　　我们认为，未来随着公司继续推进管理变革，提效控费(控制人员扩张，销售与盈利形成机制考核，ERP、CRM、PLM、HRMS等项目的实施等)，经营效率稳步提升，费用率有望持续下降，业绩将有望持续改善迎来快速增长。

　　向“高质量”增长转型，宽带化、智能化专网市场再迎重大机遇未来专网通信在宽带化、智能化的大趋势下，市场空间有望持续快速扩大，这将是一个持续成长的行业。海能达深耕行业20年，已成为国内专网领域的龙头。

　　我们认为，分散的市场格局下，公司凭借技术、品牌、渠道、成本和服务响应长期积累的优势，能快速抢占市场，份额持续提升，驱动收入快速增长，在公司持续控费的背景下经营效率稳步提升，费用率有望持续下降，从粗放式增长向高质量增长迸进。

　　投资建议：公司作为国内专网龙头，综合竞争力和市场份额持续提升，收入呈快速增长态势，历经“变革.夯实”之后，看好公司长期发展，未来高质增长值得期待。预计公司2019-2021年净利润为7.22亿、9.5亿和11.88亿元，对应19年PE为29x，维持“买入”评级。

　　风险提示：财务费用高企、汇率波动、国内公安市场发展不及预期等风险。