蓝焰控股：煤层气售价提升，业绩符合预期

　　投资要点

　　事件： 18 年全年公司实现营收 23.33 亿元，同比增长 22.57%;归母净利润 6.79 亿元，同比增长 38.66%;扣非归母净利润 6.73 亿元，同比增长 39.81%;加权平均 ROE 同比提高 0.5pct 至 19.39%。 19 年第一季度公司实现营收 4.07 亿元，同比增长 17.55%;归母净利润 1.26 亿元，同比增长 14.87%;扣非归母净利润为 1.25 亿元，同比增长 14.64%。

　　煤层气售价提高 7.4%， 单位成本下降 3.8%， 总体毛利率提升 4.27pct。分板块来看， 1)煤层气销售板块实现营收 11.82 亿元，同比增长 5.41%;2)气井建造工程板块实现营收 8.44 亿元，同比增长 79.64%，主要系报告期内公司气井建造工程施工量增加; 3)煤矿瓦斯治理板块实现营收2.82 亿元，略微减少 0.18%。

　　2018 年公司整体毛利率提升 4.27pct 至38.31%。其中，煤层气售价提高 7.4%，单位成本下降 3.8%， 使该板块毛利率提升 6.6pct 至 42.86%;气井建造工程板块毛利率提升 4.49pct 至40.17%;煤矿瓦斯治理板块毛利率减少 10.82pct 至 16.77%。

　　期间费用率下降明显。 18 年公司期间费用率下降 4.68pct 至 15.67%。其中，销售/管理(加回研发费用) /财务费用率分别下降 0.36、下降 1.64、下降 2.68pct 至 0.82%、 8.93%、 5.92%。

　　上期基数较高使投/融资净现金流变动较大。 18 年公司经营性现金净流入 6.92 亿元，同比减少 1.99%，为归母净利润的 102%; 投资活动现金净流出 5970 万元，同比增加 89.49%; 筹资活动现金净流出 8.72 亿元，同比减少 211.12%， 投融资现金流变动较大主要系 17 年公司支付晋煤集团 5 亿元重组现金对价和获得 12.98 亿元募集资金， 基数较高所致。

　　规划 50 亿 m3新增产能目标， 新区块开发进展顺利。《山西燃气集团重组方案》 中， 山西省国资委将省内优质燃气资产整合入燃气集团， 并引入了华润燃气、昆仑燃气等省内外战略投资者。公司有望借助其控股股东燃气集团的资源形成上游资源开采、 中游管网互通、 下游渠道销售的全产业链优势。

　　另外，重组方案中提出， 力争 3-5 年内形成 30-50 亿立方米/年的新增产能， 到 2020 年自身煤层气抽采规模将达到 43 亿立方米， 并与央企合作形成 100 亿立方米抽采规模， 未来增长可期。

　　公司现有产能 16 亿立方米/年， 四大新增区块开发工作进展顺利， 已有 3 个区块完成点火出气。其中， 柳林石西累计完钻井 34 口，压裂 18 口;武乡南累计完钻井 13 口，压裂 10 口;和顺横岭累计完钻井 3 口，压裂 1 口。预计未来 2-3 年内公司新增区块的开发进展会显著加快，气量增长潜力充足。

　　盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2019-2021 年的 EPS 分别为 0.76、0.9、 1.07 元，对应 PE 为 19、 16、 13 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示： 项目进展不达预期， 煤层气销量不及预期， 煤层气售价下跌。